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平安银行股价调整至价值区间,为新一年投资创造绝佳机会。

投资要点

战略清晰继续升级

2021 年12 月11 日,平安银行召开2022 年全行工作会议,谢永林董事长明确提出2022 年将发力包括“对公用户转客户”、“信用卡腾飞”、“银保新模式突破”、“资金同业数据链价值挖掘” 等在内的十项重点业务,战略清晰继续升级。

银保贡献零售增量

银保业务团队快速壮大,有望成为零售新增长点。①团队增强股票用哪个平台购买比较好:根据券商中国,平安银行银保团队远期将扩张到1-2 万人规模。且团队均为精兵强将,并非传统寿险代理人模式,需要“搞定”的客户是中高端财富客群。根据平安票号,目前银保团队成员中约有23%来自外资银行、外资寿险公司,约45%曾有高素质、高产能团队的管理经验,约36%的个人业绩达MDRT 标准及以上。②机制优异:采用“职业+创业”激励模式,即固定底薪和职位津贴,加上销售津贴,激励机制优异。③模式共赢:银保业务有望实现银行和集团共赢。集团受益于产品销售股票用哪个平台购买比较好;银行受益于集团赋能,产品有望更加定制化、更符合银行客户需求,既增强平安银行的财富业务竞争力,同时贡献中收(保险代理费率远高于公募)。

团队快速扩张加激励机制灵活,银保成长性已经初见端倪,据平安票号,2021年双十二平安银行银保中收预收同比翻倍,未来有望贡献零售中收新增长点。

对公发力用户经营

对公客户经营模式升级,客户基础提升空间广阔。①模式升级:平安银行提出要将对公“用户转客户”,即通过“星云平台、开放银行、数字口袋”等渠道批量触达客户,并通过匹配产品、权益和客户转介实现用户转化,夯实客群基础。

②空间广阔:平安银行拥有600+万对公用户,且受益于生态扩张仍在快速增长,21H1 数字口袋用户数较年初高增60%。目前平安银行对公客户数量约50 万户,未来从用户到客户的转化空间巨大。

地产风险预计可控

市场高度关注地产风险,我们认为平安银行受影响有限。①表内敞口:风险偏好较低。统计房企披露数据,推算平安银行地产敞口里国企占比为61%股票用哪个平台购买比较好;21H1平安对公贷款收益率为4.08%,为上市股份行第三低,按照风险收益匹配的原则,推测平安银行对公贷款风险偏好较低。②表外敞口:预计影响有限。推测平安银行有部分房地产信托产品代销业务,但考虑打破刚兑背景下客户风险自担原则,预计对银行影响有限。③政策纠偏:正在印证当中。多方政策下预计地产风险高位已过。中央经济工作会议提出因城施策促进房地产业良性循环和健康发展;据财联社,银保监会发文鼓励优质地产企业并购出险地产企业项目。

盈利增速有望领跑

平安银行盈利动能显著增强,利润有望保持高增。①盈利动能:平安银行不良包袱已消化完毕,不良和拨备水平均来到2015 年以来最优。零售和对公战略升级,有望支撑盈利快增;②资本压力:随着资本监管趋严,平安银行通过盈利实现内生增长的必要性提升,预计盈利增速仍将保持上市银行领头羊位置。

盈利预测与估值

战略清晰继续升级,股价进入价值区间,重申首推组合。预计平安银行2021-2023 年归母净利润同比增长28.25%/15.11%/15.33%,对应BPS 16.84/18.71/20.88元股。现价对应PB 估值 0.98/0.88/0.79 倍。维持目标价33.03 元,对应2021 年PB 1.77x,现价对应2021 年PB 0.88x,现价空间100%。

风险提示: 宏观经济失速,不良大幅暴露。

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药明康德(603259)系列研究一:CDMO高增长望延续 ATU可能超预期

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:孙建/郭双喜 日期:2022-01-04

报告导读

小分子CDMO 作为公司业绩增长基础兑现持续超预期,看好22-25 年收入延续高增长。ATU 业务作为贡献业绩弹性业务拐点渐现,潜在可能超预期。我们看好公司CRDMO 和CGT CTDMO 一体化平台加速兑现,维持“买入”评级。

投资要点

CDMO: 兑现持续超预期,看好22-25 年收入延续高增长①漏斗效应兑现是加速底层逻辑。商业化项目加速带来收入同比增速加速,公司2019/2020/2021Q3 新增的商业化项目数量分别为5/7/9 个(基本全部从III期导流到商业化阶段),呈现明显加速趋势,这也带来小分子CDMO 收入端增速从2018 年的24%逐渐加速到2020 年41%同比增速。我们预计2021 年收入同比增速有望再次加速到48%附近,验证我们在《药明康德深度报告:CDMO加速增长下,医药CXO 龙头长牛天花板打开》,以及《药明康德更新报告:一体化优势凸显,潜在增速最快的CXO 龙头》中反复强调的加速趋势的判断。

因此我们认为公司小分子CDMO 业务收入加速的底层逻辑来自于公司临床早期项目陆续进入到商业化阶段后漏斗效应兑现超预期。

②2022 加速可期。我们认为从财务数据推演公司2022 年小分子CDMO 业务收入端仍有望加速。2022 年加速基础一:订单加速。公司整体存货和合同负债增长趋势能够指引小分子CDMO 业务订单趋势。从历史数据来看合全药业存货绝对值一直在药明康德中占比达到80%以上,合全药业合同负债在药明康德占比一直在50%附近,因此我们认为公司层面合同负债和存货增长趋势是可以反映小分子CDMO 业务订单趋势的。2021Q3 存货绝对值高达45.20 亿(环比Q2增8.82 亿),较年初增加值同比增长196%,相较于21H1 同比20H1 增加值同比增速(111%)明显加速。2021Q3 合同负债25.48 亿(环比Q2 增加5.37 亿),较年初增加值同比增长152%。我们认为以上两个指标是能够指引公司小分子CDMO 业务2022 年仍有望加速甚至超预期的订单基础。

2022 年加速基础二:2021 年新增商业化项目有望2022 年兑现收入。前文已分析2021Q1-Q3 年同比2020 年底已新增9 个商业化项目(2021 单三季度新增5个商业化项目),考虑到商业化项目长达半年以上的交付周期,我们预计2022年小分子CDMO 业务收入仍有望加速。

2022 年加速基础三:产能释放加速。2021H1 数据显示:常州合全新药生产和研发一体化项目(工程进度47%)、无锡合全药业新药制剂开发服务及制剂生产一期项目(工程进度63%)、泰兴新药生产和研发一体化项目(工程进度52%)、常州合全新药生产和研发中心项目(工程进度95%)、合全药物研发小分子创新药生产工艺平台技术能力升级项目(工程进度59%)等偏生产产能工程进度(合计预算数约65 亿)均已过半并开始陆续转固,伴随着2021H2-2022 年持续转固后有望支撑订单执行的产能基础。

③2023-2025 年CDMO 业务收入仍有望延续高增长。我们仍然首先强调的是公司漏斗效应仍处于持续兑现期,这是公司2023-2025 年小分子CDMO 业务收入维持高增长的底层逻辑。我们也看到一些支撑未来业绩可持续性的数据:1)订单支撑。服务全球临床管线占比持续提升。合全药业服务全球创新药管线数量占比从2019Q4 的12%稳定提升至2021Q2 的14%,我们预计随着公司一体化平台持续深化+公司能力交付经验持续提升,公司全球管线市占率仍有提升空间。参考2019 年合全药业整体收入在全球市占率仅有2.4%,2020 年市占率预计在3.3%(参考凯莱英港股招股书数据2019 和2020 年全球小分子CDMO市场规模为338 亿和375 亿美金,按照1:6.4 人民币兑美元汇率计算),这就意味着如果公司漏斗效应持续兑现情况下,公司全球市占率仍有望提升至10%以上(在14%全球管线占比基础上略微保守估计),这是公司2023-2025 年小分子CDMO 业务收入增速维持高增长的订单支撑。2)产能支撑。公司2021 年预计资本开支在80 亿+,参考历史数据合全药业的固定资产占公司整体比例一直保持在50%附近,我们预计在漏斗效应持续兑现下公司小分子CDMO 产能会保持快速增长趋势。从公司2021H1 在建工程进度来看,持续资本开支投入能够奠定2023-2025 年产能基础。此外公司2021 年也宣布开始在美国建设小分子CDMO 产能,这也能够为获取更高价值的API 和制剂CDMO 订单以及2023-2025 年小分子CDMO 订单消化提供产能支撑。新业务贡献弹性一个是临床数量全球占比在提升,另一个API 和制剂海外产能持续释放,显示21Q3 相较20Q3 更好的备货情况,指引在执行订单仍保持高景气。

ATU:拐点渐现,潜在可能超预期业务

2022 年有望迎来商业化拐点。细胞和基因治疗药物已经在末线淋巴瘤、骨髓瘤以及SMA 等多个适应症领域展现出惊人的疗效,我们认为伴随着细胞和基因治疗在异体CAR-T 技术、实体瘤以及慢性病等疾病领域的持续突破,有望带动CGT CDMO 业务迎来突破。截止2021Q3 公司共有326 个测试项目,45 个临床前/I 期,6 个临床II 期,10 个临床III 期项目,其中4 个项目处在即将递交上市申请阶段,这也就意味着2022-2023 年公司有望迎来商业化CGT CDMO 项目,从而拉动公司ATU 业务实现高速增长。我们推测公司ATU 业务有望在2023年附近实现盈亏平衡,并成为2023-2025 年拉动公司整体业绩增长的一大驱动因素。

质粒和病毒载体产能加速投放。根据公司官网披露数据:2022 年预计国内员工人数和质粒生产产能有望同比2021 年底翻倍,我们认为国内CGT 行业正处在政策扶持,行业高速发展阶段,订单的超高景气以及公司产能的支撑有望带来国内业务业绩高增长高确定性。较快的产能投放节奏可能也指引者细胞和基因治疗行业较为旺盛的需求,也为公司未来业绩高增长奠定基础。

一体化:集大成者,期待CTDMO 一体化加速兑现CRDMO 一体化集大成者。公司作为CRDMO 领域最成功的CXO 一体化龙头,目前从药物发现-临床前CRO-临床CRO-CDMO 产业链均已经颇具规模,2021年公司将药物发现与CDMO 业务部整合成为化学业务部门,有望持续扩大在CRDMO 领域一体化的领先优势,并进一步放大从CRO 到CDMO 导流订单,实现CDMO 业务收入持续高增长。

看好CGT CTDMO 一体化平台发展潜力。另外我们也注意到公司也开始致力于打造全球领先的从CGT“Testing”到CGT CDMO 的一体化平台,考虑到CGT CDMO 领域更高进入壁垒,我们认为公司在CGT CTDMO 领域全产业链的布局优势有有望为公司获得更多的订单以及实现与客户更强的粘性,看好CTDMO 平台发展潜力。

盈利预测及估值

我们预计2021-2023 年公司EPS 为1.83、2.62、3.53 元/股,2021 年12 月31 日收盘价对应2022 年PE 为45 倍(对应2023 年PE 为34 倍)。我们预计2021 年公司经调整Non-IFRS 归母净利润有望达到52 亿,对应公司2021 年主业PE 为66 倍,仍处于相对低估位置,维持“买入”评级。

风险提示

全球创新药研发投入景气度下滑风险;国际化拓展不顺造成业务下滑风险;各竞争风险;汇兑风险;公允价值波动带来的不确定性风险

华帝股份(002035):三重改善叠加 经营拐点可期

类别:公司 机构:长城证券股份有限公司 研究员:罗江南/黄安 日期:2022-01-04

深耕烟灶塑造基本盘,新品创造新增长点。华帝股份作为国内领先厨电品牌,产品矩阵以烟机、灶具为核心,并拓展洗碗机、集成灶、蒸烤一体机等品类,覆盖各类厨卫细分品类。其中,烟机、灶具、热水器作为核心品类分别持续贡献35%-40%、25%、20%左右的营收与毛利,支撑公司业绩基本盘,当前烟灶竞争格局下公司作为头部品牌之一在专注厨电的品牌中排名第三,领先优势显著且稳固;传统品类保持优势外公司积极拓展新品类,洗碗机对标海外渗透空间广阔,集成灶近年来渗透率快速提升,公司在市场发展早期入局具备一定先手优势。在2016-2018 年公司高端化战略下品牌力提升且经营改善的黄金阶段后,受地产周期与高基数影响,公司阶段性进入3 年的调整期,而当前线下渠道扁平化与去库存已有效缓解经营压力,工程渠道风险也随地产商风险落地而充分释放。当前公司存在地产、成本与管理三重改善预期,有望于22 年中迎来经营拐点。

地产政策基调转向,静待需求弹性释放。厨电作为家电中新增住宅占需求比重最高的细分品类,市场景气度整体与地产周期高度挂钩。复盘以往地产周期可知,地产政策的边际转向将带动地产销售与竣工数据改善,竣工数据的改善进而显著强化厨电基本面,而厨电估值多提前于基本面演绎。

公司2016-2018 年高费用激励下终端价格与品牌力显著提升,但客观上也积累了一定的渠道库存,致使公司在2018 年以来的地产周期下行中表现低于行业水平。当前公司经销商扁平化与去库存已基本调整完成,地产政策基调的边际变化下公司向上弹性最大。此外新一轮家电下乡政策或将激活下沉市场增量需求,烟灶行业在低线市场保有率仅约30%,渗透空间相对广阔。公司在低线市场的渗透程度以及经营经验远优于行业高端龙头,凭借在高端厨电中相对低的价格带与更为年轻化接地气的营销策略或将在下沉市场扩容中更为受益。整体看当前地产政策基调转向已较为明确,若地产基本面在2022 年下半年企稳并逐步传递到相关产业链,公司需求与估值修复弹性值得期待。

成本压制经营业绩,降本增效空间可期。原材料由于占据厨电约90%营业成本,价格变动对行业盈利水平的影响较为显著。从公司常用原材料类型不锈钢冷轧板、铝合金、铜、塑料价格来看,四者在2021 年均进入上行周期,使得公司毛利出现较大幅度下滑。此外公司各产品成本结构原材料占比达92%-95%,高于可比厂商约5 个百分点,对原材料价格的敏感度高于行业,本轮上行周期受损高于行业均值。展望2022 年,PMI 见顶趋势下原材料价格大概率有所回调,尽管时间与幅度暂时无法判断,但方向相对确定背景下公司降本增效的改善空间较大,原材料价格的高敏感度在2021 年造成了较大的经营压力,但也为未来成本改善提供较大弹性。

管理层渐趋年轻化,或将开启治理优化。2016 年以来公司发展黄金阶段离不开潘氏管理层接管后带来的治理改善,而当前潘叶江董事长兼任总裁或将开启管理层年轻化优化治理的新篇章。回顾上轮治理优化周期,2012年潘权枝先生之子潘叶江先生、之弟潘垣枝先生随公司收购百得厨卫进入公司董事会,其中潘叶江先生在2014 年接受股权受让成为实控人并在2015 年上任董事长。在2015-2017 年期间新管理层带领下战略转型与品牌力提升效果显著,与高端龙头老板、方太的价差缩窄200-500 元,且综合毛利率从38.56%提升至47.14%。2017 年起,公司目标客群锁定年轻知富阶层,通过灵活多变的营销策略成功树立公司高端、时尚、年轻的品牌形象。近期潘叶江董事长兼任总裁全面接班,年轻化的管理层与当前公司以年轻群体为核心客群的新渠道新营销路径更为契合,若此前潘氏家族接管标志着华帝公司治理从多头管理状态走向正常,本次二代接班或将开启公司治理从正常进一步优化改善的新篇章,进一步释放管理改善红利。

投资建议:公司作为头部厨电品牌领先优势稳固,当前存在地产、成本与管理三重改善预期,有望于22 年中迎来经营拐点。预计2021-2023 年实现归母净利润3.87 亿元、5.53 亿元、7.09 亿元,对应当前股价的PE 为14、10 和8 倍,首次覆盖给与“买入”评级。

风险提示:地产周期反转不及预期;下沉市场渗透不及预期;管理能力改善不及预期;原材料价格压力缓解不及预期。

海康威视(002415)事件点评:海康机器人拟上市 有望迎来全新发展

类别:公司 机构:国元证券股份有限公司 研究员:耿军军/陈图南 日期:2022-01-04

事件1::

公司于2021 年12 月30 日晚发布《关于授权公司经营层启动分拆子公司杭州海康机器人技术有限公司境内上市前期等备工作的提示性公告》。

点评:

海康机器人业务近年来快速发展,公司宣布启动分拆至境内上市根据公告,基于公司总体战略布局,结合海康机器人的业务发展需要,公司启动分拆海康机器人至境内上市的前期筹备工作。机器人业务作为创新业务中极为重要的一环,发展速度尤其亮眼。2019-2020 年以及2021 年上半年,公司机器人业务收入分别为8.14、13.59 和12.20 亿元,同比增长23.88%、66.91%和124.83%,占公司总营业收入的1.41%、2.14%和3.60%。我们认为,当前中国制造业正快速迈向智能制造的时代,作为提供移动机器人和机器视觉产品的海康机器人正处在快速发展的优质赛道之上。海康机器人业务继承了海康多年来在软硬件、算法、营销体系等方面的优势积累,已经成为行业中重要的供应商之一。本次分拆上市,有助于借助资本市场,提升资源配置效率,从而进一步推动海康机器人快速发展,巩固其行业领先的地位。

公司创新业务梯队已经基本形成,萤石网络拆分正有序推进中公司目前已拓展了智能家居、机器人、汽车电子、存储器、红外视觉设备、消防解决方案、智慧检测等,创新业务的发展梯队已经基本形成。近年来,公司创新业务继续保持快速增长,2021 年前三季度实现营收92.4 亿元,同比增长88.6%,整体占公司营收的16.6%。我们认为,创新业务的快速发展有望成为公司发展的强劲动力,持续打开中长期发展的空间。2021 年年初,公司发布《关于分拆所属子公司杭州萤石网络有限公司至科创板上市的预案》,宣布将萤石网络作为公司下属智能家居及云平台服务业务的平台 独立上市。

公司修订股权激励草案,绑定核心员工护航长期发展2021 年10 月,公司发布新一轮股权激励计划草案(后修订),将解锁条件设置为营收复合增长率不低于15%以及前一年度ROE 不低于20%等。我们认为,本次激励方案覆盖范围广,业绩考核层次较多,考核目标符合公司一向的稳健经营战略,有望绑定公司核心员工,充分调动团队积极性,为公司长期发展保驾护航。

投资建议与盈利预测

公司面向全球用户提供以视频为核心的智能物联网解决方案和大数据服务,在技术、产品与解决方案等方面拥有全面优势,未来成长空间广阔。预计公司2021-2023 年营业收入为789.32、939.46、1093.09 亿元,归母净利润为170.57、202.39、233.47 亿元,EPS 为1.83、2.17、2.50 元/股,对应PE 为28.66、24.15、20.94 倍。考虑到:EBG 业务产业空间较大,且保持较快成长;创新业务快速发展,海康机器人拟分拆上市;公司过去五年PE 主要运行在20-50 倍等因素,给予公司2022 年40 倍的目标PE,对应目标价为86.80元。维持“买入”评级。

风险提示

新冠肺炎疫情反复;企业数字化转型的需求释放不及预期;海外市场拓展不及预期;创新业务发展不及预期;行业竞争加剧。

普莱柯(603566)深度报告:创新驱动成长 大产品释放增厚业绩

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:孟维肖 日期:2022-01-05

核心观点

行业:短期猪价低迷影响免疫积极性,长期仍有成长空间。

短期:2021 年养殖亏损影响下游免疫积极性。疫苗免疫情绪受到猪价的强烈扰动,上半年生猪产能持续恢复,养殖盈利下下游免疫积极性尚可,但下半年猪价持续下跌严重冲击养殖主体免疫情绪,尤其在三季度出现大幅亏损后,散户为节省成本停止了大部分疫苗的使用。根据国家兽药基础数据库的数据显示,10 月、11 月主要猪用疫苗批签发数据出现了明显的环比下滑。

长期:国内生猪养殖规模化推进带动优质市场苗提升是猪苗扩容的核心驱动力;非洲猪瘟疫苗若成功实现商业化,将会为带动这个板块扩容;长期来看,国内宠物医疗市场空间广阔,宠物药苗有望实现国产替代。

公司是国内兽药行业龙头。

公司专注于兽用药品的研发、生产和销售,主要产品包括兽用生物制品和兽用化学药品等。公司紧抓市场机遇,依靠强大的技术研发实力和基础成果产业化能力,实现了资产、收入、盈利水平的稳定增长,并已经成为综合实力在国内兽药行业领先的企业之一。

公司核心看点:

(1)公司多年来深耕研发,坚持创新驱动成长。公司坚持自主研发为主、合作研发为辅的创新路径,近三年年均研发投入占营收比重维持在10%以上,目前已在疫苗毒(菌)株选育纯化技术、细胞克隆技术、疫苗新型佐剂、多联多价疫苗技术、基因工程疫苗技术、化学合成(半合成)药物及药物新剂型等多个技术领域形成国际、国内行业领先或先进的技术优势。

(2)产品矩阵布局逐步完善,大单品放量带动业绩提升。公司市场化疫苗品类丰富,猪圆环病毒 2 型灭活疫苗、猪伪狂犬gE 基因缺失灭活疫苗(流行株)系国内首创,通过参股收购等切入口蹄疫和禽流感两大强制免疫单品市场。2021 年公司猪用疫苗销量大幅增长支撑业绩,前三季度实现营收8.21 亿元,同比增长26.8%,实现归母净利润2.31 亿元,同比增长43.7%,其中猪苗收入2.9 亿元,同比增长71%。

(3)在研产品储备丰富,有望持续贡献业绩增量。公司伪狂犬(流行毒株)活疫苗、圆环-支原体亚单位二联苗、禽新-支-流-法-腺五联苗等多个产品已进入新兽药申报阶段,未来2-3 年有望持续增厚业绩。犬瘟热、犬细小二联活疫苗(DP)已基本完成临床试验,正在准备申报新兽药注册,未来有望加快推动宠物药苗国产替代。

(4)公司非洲猪瘟亚单位疫苗研发项目有望成为最强催化。公司发挥亚单位平台优势,联合兰研所积极推进非瘟复合亚单位疫苗的研发项目,若后续亚单位疫苗成功实现商业化,公司有望率先受益。

投资建议

我们认为,公司具备自主创新和联合研发的技术优势,产品储备丰富,在基因工程疫苗领域、联苗领域拥有多款行业领先的优势产品,同时本着“金牌品质、造福人类”的企业宗旨,公司积极推动畜牧业健康养殖和动物源性食品安全,构建了品牌优势,形成较高的知名度。此外,公司稳步推进非瘟疫苗研发进程,前端布局宠物药苗市场,未来伴随新品的不断推出,有望持续贡献业绩增量。我们预计公司2021、2022、2023年分别实现归母净利润2.76、3.10、3.84 亿元,同比增长21.37%、12.26%、23.82%,对应EPS 分别为0.86、0.97、1.20 元。考虑到公司历史的估值以及其长期成长性,给予2022 年35 倍PE,对应目标价33.80元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

(1)企业研发进程不及预期;

(2)动物疫病大规模爆发;

(3)免疫政策变化。

辉隆股份(002556):农业服务方兴未艾 香料龙头腾飞在即

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:周莎/杨伟 日期:2022-01-05

农资需求向好,龙头深耕全产业链

公司专业从事农资流通业务,主营业务为各类化肥、农药及种子等重要农资的连锁经营业务。目前,公司化肥业务遍及国内17个省区,农药业务覆盖10 多个省,出口遍及60 多个国家,拥有强大的分销网络。为适应现代农业发展,由单纯提供“产品”向提供“产品+服务+解决方案”套餐式的技术服务模式转变,进一步放大公司工贸一体化的全产业链优势。公司综合服务优势突出,1)产品方面,公司先后投资建设五个新型肥药生产加工基地,目前拥有自主品牌复合肥产能120 万吨,磷酸一铵产能20万吨,同时计划新增复合肥产能50 万吨,预计2022 年可以正式投产。2)服务方面,公司独特的“配送中心+加盟店”销售模式使得销售和服务终端网络可以近距离满足农户生产消费需求。

3)解决方案方面,公司积极探索打造农业产业链服务闭环。在下游种植产业链景气度回暖背景下,公司作为我国农资龙头有望充分受益。

并购海华科技,多产品支撑业绩增长进入快车道随着间甲酚反倾销诉讼的成功,进口间甲酚价格大幅抬升,进口量持续缩减,国内需求持续旺盛支撑间甲酚价格维持高位,公司间甲酚技术成熟,利润弹性值得期待。2022 年海华将有新增1 万吨间甲酚投产,主要用于配套下游薄荷醇。在人工成本持续攀升背景下,合成薄荷醇占比持续提升,预计2022 年一季度3000 吨薄荷醇投产,公司将成为国内第一家完成从间甲酚—百里香酚—薄荷醇产业链布局的香精香料企业,进一步发挥产业链优势,提升综合竞争力和盈利能力。薄荷醇的投产对于海华而言是里程碑式的事件,将极大增厚公司的业绩弹性。

盈利预测与投资建议

种植产业链景气度回暖将带动公司农资业务需求向好,间甲酚和薄荷醇的陆续投产将逐步增厚公司利润。我们维持对公司2021-2022 年营业收入为182.08/200.49 亿元、归母净利润分别为5.00/7.05 亿元的预期不变,并新增预计2023 年,公司营业收入为244.70 亿元,归母净利润为10.09 亿元。综上,我们预计,2021-2023 年,公司EPS 分别为0.52/0.74/1.06 元,2021 年12月30 日收盘价11.70 元对应PE 分别为22/15/11X,考虑到公司业绩增长确定性较强,维持“买入”评级。

风险提示

产品价格波动风险,对外投资风险,化工需求不及预期风险。

贵州茅台(600519):4季度如期改善 2022年更值得期待

类别:公司 机构:中银国际证券股份有限公司 研究员:汤玮亮/邓天娇 日期:2022-01-05

[Table_Summar y] 贵州茅台公布21 年生产经营公告。2021 年度,公司生产茅台酒基酒 5.65 万吨左右,系列酒基酒 2.82 万吨左右;预计实现营业总收入 1090 亿元左右(其中茅台酒营业收入 932 亿元左右,系列酒营业收入 126 亿元左右),同比增长 11.2%左右;预计实现归属于上市公司股东的净利润 520 亿元左右,同比增长 11.3%左右。

支撑评级的要点

2021 年营业总收入1090 亿,同比增11.2%,略高于年初10.5%的规划,其中4Q21 增12.4%,净利520 亿,同比增11.3%,其中4Q21 增14.5%,业绩符合市场预期。(1)4Q21 收入和利润环比1-3Q21 均小幅提速,向市场传递了改善的信号,新团队新气象。(2)2021 年茅台酒增9.9%,其中4Q21 增长14.3%,环比1-3Q21 的8%明显提速。由于3 季度处于新老董事长交班期,公司延续了稳健的思路,市场投放节奏和业绩释放态度都较为保守,4Q21 出货节奏加快,同时计划外产品也带来增量。2021 年茅台酒一批价均价2700-2800 元,超2020 年200 元左右,其中3Q21 一批价2900元左右,4Q21 环比回落至2700 元左右,可能与出货量加大有关。(3)2021 年系列酒收入增26.1%,随着销售体系调整结束,经销商数量恢复增长,系列酒重新提速,产品结构不断得到优化。其中4Q21 增长2.3%,增速出现放缓,可能由于年度目标完成情况较好,公司放缓了发货速度。

新团队新气象,基酒产能充裕,4 季度业绩如期改善,2022 年更值得期待,有望明显提速。(1)3 季度新老董事长完成交班,我们认为新的管理团队可以更加心无旁骛地做好生产经营。新董事长在股东大会上提出茅台会遵循市场规律,反映合理价值,因此我们认为普茅出厂价未来存在上调的可能性。(2)根据公司基酒产量推算,未来一年的基酒非常充裕,明显好于过去两年,有量可放。如果假设茅台基酒存放5 年才能用于成品酒生产,2014、2015、2016 茅台酒基酒产量分别为3.87、3.22、3.98万吨,分别对应2019、2020、2021 年茅台酒成品酒产能。2019、2020 年茅台酒销量分别3.46、3.43 万吨,因此2020 年公司可能调用了部分库存老酒来投放市场。2021 年虽然可用基酒(2016 年生产)大幅增长,我们判断21 年1-3 季度公司可能多留存了基酒,导致市场投放量没有增长。

考虑到2017、2018 年的基酒产量高达4.28、4.97 万吨,连续两年大幅增长,因此未来一年可投放市场的基酒将非常充裕。

估值

根据茅台生产经营公告,我们小幅下调21 年净利预测,小幅上调22 年预测,预计21-23 年EPS 为41.39、49.56、58.41 元,同比11.3%、19.7%、17.9%,维持买入的评级。

评级面临的主要风险

社会库存超预期。公司治理结构有待完善。

正泰电器(601877):核心竞争力凸显 在成长的道路上阔步前行

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:朱玥/王吉颖 日期:2022-01-05

公司是国内低压电器、户用光伏行业龙头,在两大高度分散的分销市场中,市占率遥遥领先,2020 年分别达到19%、21.2%,且仍在持续提升中。

核心竞争力:“正泰”品牌+渠道是公司成功的关键。当前公司渠道能够实现地市级覆盖率96%以上,区县覆盖率83%以上,构建了业内最健全、最深入的渠道网络,实现渠道网络全国覆盖。低压电器与户用光伏持续发展高度依赖发达的网络和品牌优势,这是牢不可破的“护城河”。

户用光伏厚积薄发时刻到来:共建模式及央企介入带来周转效率提升,市场不断扩容ROE 进入上行通道。

2021 年分布式光伏电站已经成为我国光伏装机主体,户用光伏电站装机规模一枝独秀,Q1-Q3 新增装机占比达到45.7%。

户用光伏BOS 成本比集中式电站低约0.98 元/W,IRR 高约3-5pct,当前央企持续介入资产收购,规模效应得以体现,周转率明显提升。

正泰电器的子公司正泰安能截至2021Q3 持有户用电站资产5.16GW,强大的线下经销商队伍+成熟的线上IT 系统为电站后期运维提供了有力保障,是央企收购、新建户用电站资产的优选合作伙伴。

参考典型项目情况,从电站资源获取到央企交割完毕的周期约为3-5 个月,平均单GW 利润贡献约为3.65 亿元,公司资金周转效率显著提升,资源开发优势得到了充分释放。

低压电器持续稳健增长的现金牛业务:公司是低压电器龙头,也是国内唯一一家能够进入低压电器全球市场排名的企业,2020 年公司国内市占率19%,中国市占率第一,全球市占率约为5%,后续预计将扩大中国市占率优势的情况下,持续提升海外、直销等业务规模。

公司低压电器国内市场销售以渠道市场为主,2021 年1-9 月销售额占比53%,当前公司集中精力推动“蓝海计划”,进一步打开渠道增长空间,预计每年增速5%-10%;

公司直销、国际业务快速发展,2021 年前三季度销售额占比分别为16%、12%,同比增速分别为64.6%、49%;

低压电器是为数不多可提价的工业品,常年毛利率稳定,剪刀差优势明显。

投资建议:预计公司2021-2023 年归母净利润分别为43.8、57.0、70.8亿元,同比增速分别为-31.8%、30.2%、24.1%,剔除公允价值波动(主要为中控技术权益投资)后的经营性归母净利润分别为47.4、57.0、70.8 亿元,同比增速分别为47.5%、20.4%、24.1%,对应12月31 日收盘价市值的PE 分别为22.6、18.3、13.7,给予“买入”评级。

宝钢股份(600019)第三期A股限制性股票计划(草案)点评:第三期股权激励计划出台 显着提升公司中期投资价值

类别:公司 机构:光大证券股份有限公司 研究员:王招华 日期:2022-01-05

事件:公司发布第三期A 股限制性股票计划(草案),对包括董事、高级管理人员、关键岗位中层管理人员、核心技术、业务、技能等骨干人员在内的2000人授予限制性股票,并对2022-2024 年的业绩考核作出规定。

本次计划拟授予的限制性股票总量不超过5 亿股,授予价格为4.29 元/股。本计划拟授予的限制性股票总量不超过5 亿股,约占本计划草案公告时公司股本总额222.68 亿股的2.2453%;本计划授予的限制性股票(含预留)的授予价格为每股4.29 元,其中宝钢股份总经理盛更红先生获授限制性股票数量为66 万股,按照2021 年12 月31 日公司股价(7.16 元/股)计算,对应市值为473 万元。

行权四大条件:国资委EVA 考核目标/利润复合增长率/利润在行业地位/ROE。

三个解除限售期对应的业绩考核指标为:(1)完成2022-2024 年国资委下达至中国宝武并分解至公司的EVA 考核目标;(2)2022-2024 年公司利润较2020年利润总额复合增长率均不低于10%;(3)利润总额环比增长率不低于对标企业75 分位值或行业均值,且利润总额达到对标企业前三;(4)2022-2024 年公司ROE 不低于8%、8.5%、9%且不低于对标企业的75 分位值。

行权最低条件:预估2022-2024 年归母净利润分别为160、176、191 亿元。(1)按照利润复合增速测算:公司2020 年归母净利润126.77 亿元,则为保证行权2022-2024 年公司归母净利润最低为153、169、186 亿元,当前股价对应PE分别为10.4、9.4、8.6 倍;(2)按照ROE 条件测算:截至2021 年三季度,公司净资产为2093 亿元,按照净资产增速3%计算,公司2022-2024 年归母净利润分别为160、176、191 亿元,当前股价对应PE 分别为9.9、9.1、8.3 倍。

拟分拆控股子公司宝武碳业至创业板上市,发行股票不超过子公司总股本25%。

截至2021 年11 月13 日,宝钢股份直接持有宝武碳业71.78%股权,2019-2021年上半年,宝武碳业净利润分别为3.39 亿元、8793 万元、5.23 亿元。2021 年11 月公司发布分拆宝武碳业上市预案,发行前宝武碳业股本为7.5 亿股,发行股票股数占宝武碳业发行后总股本的比例不超过25%,募集资金初步考虑用于新型炭材料项目、苯酐项目及补充流动资金等方向。

盈利预测、估值与评级:宝钢股份作为钢铁行业龙头企业,硅钢产能逐步投放,产品结构进一步优化,叠加公司各基地持续挖潜降本,盈利能力将持续改善。我们暂时维持对公司的盈利预测,预计2021-2023 年净利润为271.25、282.59、299.06 亿元,对应EPS 为1.22、1.27、1.34 元,维持“增持”评级。

风险提示:制造业需求大幅回落;青山、梅山基地盈利能力回落。

最后编辑于:2022/01/15作者: peizi2021

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